城市與區(qū)域治理研究院 蘇志勇
我國商業(yè)地產(chǎn)已經(jīng)進(jìn)入存量時代,商業(yè)地產(chǎn)企業(yè)如何盤活存量資產(chǎn),打通“融、投、管、退”全鏈條,實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型,是企業(yè)亟待破解的重要課題,商業(yè)地產(chǎn)REITs成為破解這一難題的關(guān)鍵。
12月8日,證監(jiān)會副主席李超在首屆長三角REITs論壇暨中國REITs論壇2022年會上表示,要進(jìn)一步擴(kuò)大REITs試點(diǎn)范圍,盡快覆蓋新能源、水利、新基建等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域。加快打造REITs市場的保障性租賃住房板塊,研究推動試點(diǎn)范圍拓展到市場化的長租房及商業(yè)不動產(chǎn)等領(lǐng)域。這一表述意味著商業(yè)地產(chǎn)公募REITs的落地又向前推進(jìn)了一大步。
REITs在國際資本市場已經(jīng)有60多年的發(fā)展歷史,目前已經(jīng)有40多個國家和地區(qū)建立了REITs制度,全球REITs市場規(guī)模已經(jīng)超過2萬億美元。
我國從本世紀(jì)初開始引入REITs概念,但由于缺少相關(guān)法律法規(guī)和制度框架支撐,探索路徑只能從類REITs產(chǎn)品和商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款支持證券(CMBS)開始嘗試,主要是以私募形式發(fā)行資產(chǎn)支持專項計劃,這類產(chǎn)品雖然大多數(shù)可以在交易所流通,但實(shí)質(zhì)上多為債權(quán)投資的范疇,沒有形成真正意義上的退出機(jī)制,與標(biāo)準(zhǔn)的REITs產(chǎn)品還有很大差異。
據(jù)統(tǒng)計,從2014年開始試點(diǎn)以來,我國已經(jīng)推出各種類REITs和CMBS產(chǎn)品453只,其中類REITs產(chǎn)品135只,CMBS產(chǎn)品318只,累計募資金額達(dá)到8884億元。僅今年1~11月份,就累計推出類REITs和CMBS產(chǎn)品92只,總募資規(guī)模達(dá)到1557億元。這些產(chǎn)品底層資產(chǎn)大部分是酒店、購物中心、寫字樓等商業(yè)地產(chǎn)項目,發(fā)行方式大部分為私募發(fā)行。
2020年4月,我國公募REITs開始在基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域試點(diǎn),并由此駛?cè)氚l(fā)展的快車道。截至今年11月末,我國共批準(zhǔn)基礎(chǔ)設(shè)施REITs產(chǎn)品24 只,已上市22只,募集資金超過750億元,總市值約 830 億元。
從境外成熟的REITs市場來看,大多數(shù)國家和地區(qū)REITs產(chǎn)品的物業(yè)類型均以商業(yè)地產(chǎn)為主,而我國的公募REITs則從基礎(chǔ)設(shè)施開始試點(diǎn)。對此李超表示,我國REITs市場堅持服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì),依托交通、能源、市政、倉儲物流、園區(qū)等基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域積累的規(guī)模龐大優(yōu)質(zhì)資產(chǎn),率先推出了公募REITs試點(diǎn)。同時,落實(shí)中央“房住不炒”要求,將試點(diǎn)范圍拓展到保障性租賃住房領(lǐng)域。
在發(fā)展路徑方面,我國REITs市場經(jīng)過十幾年的研究論證和實(shí)踐探索,經(jīng)歷了萌芽探索期、試點(diǎn)培育期和常態(tài)化推進(jìn)期,在起步發(fā)展階段體現(xiàn)了政府引導(dǎo)和市場驅(qū)動的有效結(jié)合。依托項目試點(diǎn),同步推動相關(guān)部委和政府部門明確了稅收、會計處理、國資轉(zhuǎn)讓和投資者準(zhǔn)入等配套支持政策,充分發(fā)揮各方合力。
在制度規(guī)則方面,我國基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)注重頂層設(shè)計,構(gòu)建了交易所負(fù)責(zé)上市審核、證監(jiān)會負(fù)責(zé)產(chǎn)品注冊、國家發(fā)改委負(fù)責(zé)項目合法合規(guī)性把關(guān)推薦的制度體系和業(yè)務(wù)流程。
在運(yùn)作模式方面,采取了“公募基金+ABS”的契約型公募 REITs 試點(diǎn)模式。治理結(jié)構(gòu)以基金管理人為主導(dǎo),原始權(quán)益人參與,同時采用外部管理模式,相關(guān)制度安排既有利于保護(hù)投資人利益,又有利于發(fā)揮原始權(quán)益人運(yùn)營能力優(yōu)勢,增強(qiáng)其參與積極性,這是對公司治理機(jī)制的有益創(chuàng)新和探索。
李超表示,走好中國特色的REITs市場發(fā)展之路,重點(diǎn)做好五方面工作:一是發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)、示范效應(yīng),二是推進(jìn)多層次市場體系建設(shè),三是強(qiáng)化事中事后監(jiān)管,四是完善法規(guī)制度,五是發(fā)揮各方合力推動市場持續(xù)健康發(fā)展等。我國基礎(chǔ)設(shè)施REITs試點(diǎn)啟動以來,基礎(chǔ)制度規(guī)則、監(jiān)管架構(gòu)加快構(gòu)建,市場體系逐步完善,試點(diǎn)項目和相關(guān)制度安排初步經(jīng)受住了市場檢驗(yàn)。這為接下來的基礎(chǔ)設(shè)施REITs市場擴(kuò)圍奠定了堅實(shí)的基礎(chǔ)。
商業(yè)地產(chǎn)公募REITs意義深遠(yuǎn)
中金公司認(rèn)為,商業(yè)地產(chǎn)REITs將對中國房地產(chǎn)行業(yè)的企業(yè)架構(gòu)與資本市場結(jié)構(gòu)產(chǎn)生長期深遠(yuǎn)影響。商業(yè)地產(chǎn)REITs的內(nèi)涵絕不止于處置一些資產(chǎn)這樣簡單,其意義在于建設(shè)更高質(zhì)量的消費(fèi)與商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施,服務(wù)土地要素市場的配置優(yōu)化,以及推動中國資產(chǎn)經(jīng)營管理行業(yè)的提質(zhì)增效,更是中國整體REITs市場發(fā)展的重要構(gòu)件。
房地產(chǎn)行業(yè)經(jīng)歷20年的高速發(fā)展,已經(jīng)由增量開發(fā)轉(zhuǎn)向存量運(yùn)營時代,商業(yè)地產(chǎn)更是如此。在房地產(chǎn)發(fā)展模式轉(zhuǎn)型過程中,商業(yè)地產(chǎn)REITs將發(fā)揮重要的推動作用。
首先,有利于改善房企的融資結(jié)構(gòu)。長期以來,房企融資結(jié)構(gòu)中間接融資占比高于直接融資,債權(quán)融資占比高于股權(quán)融資,不僅造成房企負(fù)債率高企,財務(wù)成本增加,另一方面也造成銀行系統(tǒng)的風(fēng)險累積。商品住宅項目可以通過高周轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)資金回籠,商業(yè)地產(chǎn)和長租公寓項目則需要長期持有運(yùn)營,漫長的回報周期以及由此帶來的財務(wù)成本成為開發(fā)商難承之重。
本輪房企連環(huán)暴雷與房企資本結(jié)構(gòu)有著直接關(guān)系。近日證監(jiān)會出臺的針對股權(quán)融資調(diào)整優(yōu)化5項措施(“第三支箭”),即是改善房企資本結(jié)構(gòu)、修復(fù)房企資產(chǎn)負(fù)債表的關(guān)鍵之舉,其中“進(jìn)一步發(fā)揮REITs盤活房企存量資產(chǎn)作用”即是舉措之一。對于持有商業(yè)地產(chǎn)和長租公寓項目的房企來說,通過公募REITs產(chǎn)品將項目股權(quán)打包售出,實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)轉(zhuǎn)型,是擺脫融資困境、穿越房地產(chǎn)周期的有效路徑。
其次,有利于盤活存量資產(chǎn),推動商業(yè)地產(chǎn)高質(zhì)量發(fā)展。我國內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)長期存在項目開發(fā)與運(yùn)營脫節(jié)、與市場脫節(jié)現(xiàn)象,商業(yè)項目往往通常是被動開發(fā)、被動持有,導(dǎo)致商業(yè)地產(chǎn)項目運(yùn)營效率不高,經(jīng)營效益較差。增量時代可以通過物業(yè)價格上漲彌補(bǔ)經(jīng)營上的損失,但是隨著房地產(chǎn)市場預(yù)期轉(zhuǎn)向,商業(yè)地產(chǎn)則要加快回歸其商業(yè)本源。
復(fù)旦大學(xué)泛海國際金融學(xué)院院長錢軍在本次長三角REITs論壇上表示,目前我國商業(yè)性房地產(chǎn)存量空置率較高,鼓勵REITs投資商業(yè)性房地產(chǎn)市場有助于促進(jìn)商業(yè)性房地產(chǎn)市場的恢復(fù)。
今年兩會期間,全國人大代表、步步高集團(tuán)董事長王填就曾建議優(yōu)選優(yōu)質(zhì)商業(yè)物業(yè)及優(yōu)質(zhì)主體開展試點(diǎn)。他認(rèn)為,商業(yè)不動產(chǎn)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)載體,有城市基礎(chǔ)設(shè)施的屬性。商業(yè)地產(chǎn)公募REITs一方面可以實(shí)現(xiàn)商業(yè)不動產(chǎn)的合理退出,另一方面,也將推動商業(yè)不動產(chǎn)行業(yè)向提升資產(chǎn)管理能力的輕資產(chǎn)運(yùn)營模式轉(zhuǎn)型。
第三,豐富了公募REITs的底層資產(chǎn)結(jié)構(gòu),提高REITs收益水平。錢軍認(rèn)為,當(dāng)前我國基礎(chǔ)設(shè)施公募RETIs存在的主要問題是底層資產(chǎn)集中在生態(tài)環(huán)保、交通、園區(qū)、能源、倉儲物流等領(lǐng)域。以基建為底層資產(chǎn)的REITs收益雖然穩(wěn)定,但收益率較低,底層資產(chǎn)單一,收益來源單一。相關(guān)文件要求一只公募基金只能投資一個基礎(chǔ)設(shè)施資產(chǎn)支持證券,而REITs的核心功能在于將多種資產(chǎn)進(jìn)行打包,消化分散個體風(fēng)險,使得投資組合只剩下行業(yè)和系統(tǒng)性風(fēng)險。
他認(rèn)為解決這一問題的辦法是,從投資方到資產(chǎn)端的多元化。在REITs對基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)進(jìn)行投資的試點(diǎn)完善的情況下,鼓勵REITs加大對保障性租賃住房的投資。鼓勵REITs對辦公樓、商場等商業(yè)房地產(chǎn)進(jìn)行投資,增加REITs底層資產(chǎn)的多元化,促進(jìn)實(shí)現(xiàn)REITs收益的多元化,同時緩解房地產(chǎn)企業(yè)的壓力。商業(yè)性房地產(chǎn)的種類、地點(diǎn)和性質(zhì)繁多,引入商業(yè)性房地產(chǎn)可以增加REITs底層資產(chǎn)的多元化,促進(jìn)資產(chǎn)的分層與打包,提高REITs的收益。
商業(yè)地產(chǎn)REITs市場空間巨大
從境外成熟市場的REITs發(fā)展情況看,基本都是從商業(yè)領(lǐng)域起步發(fā)展。以亞洲市場規(guī)模最大的新加坡REITs為例,截至2021年中,新加坡?lián)碛?2只REITs和商業(yè)信托,總市值約780億美元。新加坡REITs市場側(cè)重于面向擁有穩(wěn)定現(xiàn)金流的房地產(chǎn),如商業(yè)地產(chǎn)、寫字樓、酒店等,其中辦公、零售、酒店類合計占比約48%。亞洲市值第二的日本REITs和第三的香港REITs,其商業(yè)地產(chǎn)占比也非常高。
我國商業(yè)地產(chǎn)經(jīng)歷數(shù)十年的高速發(fā)展,已經(jīng)積累起巨量的存量資產(chǎn)。根據(jù)歐洲上市房地產(chǎn)協(xié)會(EPRA)數(shù)據(jù),2021 年我國商業(yè)不動產(chǎn)存量市值約35萬億元人民幣。東北證券由此預(yù)測,假設(shè)商業(yè)不動產(chǎn)的可證券化率在2%~3%之間,則其市場潛在規(guī)模在7000億~10500億元之間。如果公募REITs 試點(diǎn)范圍拓展到市場化的長租房及商業(yè)不動產(chǎn)等領(lǐng)域,保守測算其潛在市場規(guī)模約在7440億~11160億元,將為底層資產(chǎn)提供豐富來源。
商業(yè)地產(chǎn)REITs底層資產(chǎn)多元化案例
香港領(lǐng)展房地產(chǎn)信托基金是首家在香港上市、亞洲市值最大的上市REITs基金,他們將香港的社區(qū)商業(yè)地產(chǎn)打包裝進(jìn)REITs。投資和管理涵蓋多種資產(chǎn)類別的物業(yè)組合,包括零售設(shè)施、停車場、辦公室及物流中心。以香港為基地,資產(chǎn)分布中國的北京、香港、廣州和深圳的大灣區(qū)和上海等長三角城市群,乃至英國倫敦和澳洲悉尼及墨爾本。其投資組合包括香港的130個社區(qū)商業(yè)設(shè)施、停車場、辦公室項目,大陸的12個零售、辦公室和物流項目,10個位于墨爾本、悉尼和倫敦的零售、辦公項目。投資組合總價值2340億元,其中78.3%的資產(chǎn)位于香港,15.3%的資產(chǎn)位于中國內(nèi)地,6.4%位于澳洲和英國。
中聯(lián)東吳—新建元鄰里中心資產(chǎn)支持專項計劃
2018年4月,由蘇州新建元控股集團(tuán)發(fā)起設(shè)立的“中聯(lián)東吳—新建元鄰里中心資產(chǎn)支持專項計劃”在上海證券交易所掛牌上市,由此開創(chuàng)了中國社區(qū)商業(yè)資產(chǎn)證券化運(yùn)作先河。
鄰里中心是在借鑒新加坡公共管理先進(jìn)理念基礎(chǔ)上,結(jié)合蘇州工業(yè)園區(qū)的開發(fā)建設(shè),經(jīng)過多年實(shí)踐形成的集商業(yè)文化、體育、衛(wèi)生和教育等于一體的社區(qū)商業(yè)中心和服務(wù)中心。鄰里中心REITs由以分布在蘇州工業(yè)園區(qū)各區(qū)域生活圈核心、住宅區(qū)中央地帶的10個鄰里中心為底層資產(chǎn),產(chǎn)品總規(guī)模20.5億元,期限為5年,是國內(nèi)首單以“社區(qū)商業(yè)物業(yè)”為底層資產(chǎn)的REITs產(chǎn)品。
此次進(jìn)入資產(chǎn)包的東沙湖、翰林、方洲、沁苑、玲瓏、新城、師惠、湖東、貴都、鄰瑞廣場十個鄰里中心項目,均分布于園區(qū)的的核心居住板塊,布局合理,交通便利,項目業(yè)態(tài)豐富,商戶穩(wěn)定,運(yùn)營成熟,具備成為證券化運(yùn)作資產(chǎn)的基礎(chǔ)條件。
原標(biāo)題:公募REITs:商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型升級的助推器
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